Q3过半利润靠政府补助，金徽酒业绩逐季下滑，四大股东股权质押占总股本44.89%

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

出品|公司研究室酒业组

文|王彦强

近日，甘肃白酒龙头金徽酒（603919.SH）交出了2023年第三季度财报。财报显示，金徽酒第三季度实现营业收入4.96亿元，同比增长47.84%；实现归母净利润1823.09万元，同比增长884.79%。

表面看，这个数据很亮眼，但事实上，该公司去年第三季度仅实现归母净利润185.12万元，因而同比去年涨幅较大。

值得注意的是，在第三季度，金徽酒收到政府补助金额为966.86万元，占当期归母净利润的53.03%，而去年同期收到的政府补助仅为167万元。颇有意味的是，虽然净利润实现大增，但其同期的经营活动现金净流量为-1.08亿元。

截止2023年10月25日，金徽酒报收于25.69元/股，PE为34.5倍，PB为3.98倍，较复星入主时的高点已下挫53.16%，市值为130亿元。

金徽酒近三年股价走势（元/股）

数据来源：Wind

销售费用大增55.4%，业绩逐季下滑

金徽酒是一家浓香型白酒生产企业，其前身系甘肃陇南春酒厂，主导产品有“金徽”“陇南春”两大品牌，涵盖“金徽”“世纪金徽星级”“世纪金徽陈香”“陇南春”四大系列。2006年底，甘肃亚特集团入主金徽酒，十年后的2016年3月，以每股10.94元的发行价登陆上交所。

2020年，金徽酒易主，“复星系”旗下豫园股份（600655.SH）成为其控股股东,但不到两年时间，“复星系”就萌生退意，把部分股份回转给了亚特集团，加上自身的增持，2022年末，金徽酒的控股股东又变成亚特集团。

2020年—2022年，金徽酒实现营业收入17.31亿元、17.88亿元、20.12亿元，同比增长5.89%、3.34%、12.49%；实现归母净利润3.31亿元、3.25亿元、2.80亿元，同比增长22.44%、-1.95%、-13.73%。

同期，其净资产收益率分别为11.93%、10.90%、8.90%；销售净利率分别为19.14%、18.15%、13.88%。

从以上数据来看，在复星入主的这三年，金徽酒的营收和归母净利润增速并不稳定，且净资产收益率和销售净利率一直在持续走低。

2023年前三季度，金徽酒实现营业收入20.19亿元，同比增长29.32%；实现归母净利润2.73亿元，同比增长27.55%。同期，该公司的销售费用为4.30亿元，同比增长55.4%，已超去年全年。

显然，金徽酒销售费用增速大幅超过其营收增速，而值得一提的是，去年该公司前三季度实现归母净利润2.14亿元，同比下滑12.08%，因此，在低基数的背景下，今年得以稳步增长。

从单季度来看，2023年第一季度、第二季度、第三季度分别实现营业收入8.93亿元、6.30亿元、4.96亿元，实现归母净利润1.82亿元、7256.53万元、1823.09万元。

从以上数据可以看出，今年前三个季度，金徽酒的营收和归母净利润一直在持续下滑。而据公司研究室梳理发现，该公司过去三年都是如此。

大股东质押率高企，存货营收占比较大

金徽酒产品主要分为三类：30元以下为低档产品，主要代表为世纪金徽二星、金徽陈酿等；30—100元为中档产品，主要代表有世纪金徽三星、世纪金徽四星等；100元以上为高档产品，主要代表有金徽十八年、世纪金徽五星、柔和金徽系列、金徽正能量系列。

金徽酒各档次产品销售情况：

数据来源：Wind

2023年前三季度，低档酒实现营收925.02万元，同比下滑53.32%；中档酒实现营收6.05亿元，同比增长23.77%；高档酒营业收入约13.72亿元，同比增长33.05%，占比酒类营收约69.08%。

从以上数据来看，2023年前三季度，金徽酒的低端酒下滑较大，中高端保持稳定增长，但值得注意的是，金徽酒中高端产品的价格带，也相当于一些知名白酒企业的中低端产品，而在当前存量博弈的市场环境下，恐面临一二线酒企的强烈挤压。

值得一提的是，2023年前三季度，金徽酒的存货为15.59亿元，占当期营收的77.22%，依然高于去年全年的库存。

金徽酒按地区分类的销售情况：

数据来源：Wind

分地区来看，金徽酒前三季度在甘肃东南部和兰州及周边地区营收占比较高，在甘肃中部、甘肃西部的营收增速较快，而其他地区营收占比达到23.77%，高过甘肃中部和甘肃西部。

由此来看，“走出甘肃”的意图明显推进。从其经销商数量来看，金徽酒“其他地区”的经销商达到了586家，净增90家，而甘肃省内及兰州地区的经销商总和也仅246家。

此外，需要注意的是，金徽酒高企的股权质押问题。

据Wind数据显示，金徽酒第一大股东甘肃亚特投资集团有限公司的股权质押数为8872.30万股，占其持有股份的81.10%，占总股本的17.49%；第二大股东上海豫园旅游商城（集团）股份有限公司的股权质押数为10145.19万股，占其持股股份的100%，占总股本的20%。

第三大股东陇南众惠投资管理中心(有限合伙)的股权质押数为2873万股，占其持有股份的98.85%，占总股本的5.66%；第四大股东陇南怡铭投资管理中心(有限合伙)股权质押数量为880万股，占持有股份的55.05%，占总股本的1.73%。四大股东合计质押股份占总股本的44.89%。

在整体市场环境疲弱的背景下，一旦有一些不可预知的突发状况，势必会引发股价触及平仓线而被迫平仓，进而给投资者带来较大的持仓波动风险。

在今年8月份的业绩说明会上，金徽酒董事长兼总经理周志刚曾表示，“力争2023年实现营业收入25亿元、净利润4亿元。”

虽然这一目标，相较2019年发布的五年规划目标明显下调，但参照以前的经验，仍然很难完成。未来，金徽酒在全国化的市场战略中能否突围，《公司研究室》将持续关注。