“假洋牌”阴影下爷爷的农场港股IPO：营销费用吞噬利润，OEM模式藏隐患

出品｜公司研究室IPO组

文｜王哲平

1月5日，爷爷的农场国际控股有限公司（以下简称“爷爷的农场”）提交港股招股书，拟登陆香港联交所主板。

这家成立仅八年的企业，凭借“真材料、少添加、有营养”的产品理念，从婴童辅食赛道延伸至家庭食品领域，业绩持续高速增长。

然而，在2018年将产品推向中国市场时，公司主打“欧洲原装进口”，曾引发过“假洋牌”争议。除此之外，公司还存在营销费用挤压利润空间、高度依赖代工生产、行业增速放缓等多重挑战，这场IPO之旅充满考验。

“假洋牌”引争议

2015年，杨钢、姜福全、何建农、刘海波四人在广州共同创立了爷爷的农场，运营主体为广州健特唯日用品有限公司。

然而，自2018年品牌正式推向中国市场起，公司在宣传方面刻意淡化中国基因，主打“欧洲原装进口”“欧洲国民辅食品牌”“植根于欧洲”等标签。

爷爷的农场早期产品包装几乎全为英文，官方微信公众号亦长期使用“欧洲荷兰婴幼儿食品品牌进驻中国”等表述，甚至创始人之一的姜福全还曾以“中国区品牌负责人”身份接受采访时，仍坚称该品牌为“欧洲原装进口”。

这一策略成功塑造了高端进口形象，但也引发“假洋品牌”争议。

2022年起，公司逐步停止使用“欧洲原装进口”宣传语，2024年后彻底放弃“原产欧洲”定位，转而强调“真材料、少添加、有营养”。

与此同时，产品产地已悄然国产化。招股书显示，截至2025年9月底，其195款婴童零辅食产品中，21个明星产品有16个原产地为中国，62家OEM合作制造商中49家为国内企业。

爷爷的农场“国产化”并未对业绩造成负面影响。

招股书显示，2023年，爷爷的农场实现营业收入6.22亿元，2024年同比增长40.6%至8.75亿元。2025年前9个月，公司营收进一步增至7.80亿元，较2024年同期的6.33亿元增长23.2%。

盈利能力方面，爷爷的农场毛利率始终保持在较高水平，2023年、2024年及2025年前9个月分别为55.5%、58.8%及57.3%。

然而，爷爷的农场本质上是一家以品牌营销为核心驱动力的企业。2023年至2025年前三季度，销售费用分别为2.01亿元、3.06亿元和2.83亿元，销售费用率从32.3%攀升至36.3%。

尤为值得注意的是，电商推广费用占比持续走高，2025年前9个月已达72.3%，凸显对天猫、京东等平台流量的深度依赖。

高额营销费用挤压了公司利润空间，2023年至2025年前9个月，公司净利润分别为7546万元、1.03亿元、8742万元，净利率从12.1%降至11.2%，呈现“高毛利、低净利”的典型特征。

面临三重增长挑战

尽管爷爷的农场过去几年业绩保持稳步增长，成功跻身行业前列，但在行业发展变局下，其持续增长之路正面临三重核心挑战。

首先是行业预期增速的小幅下滑。作为核心赛道的中国婴童零辅食市场，虽仍保持增长态势，但增长动能已出现边际放缓迹象。

根据弗若斯特沙利文数据，2024年市场总规模394亿元，预计至2029年将增长至512亿元，期间年复合增长率为5.4%。这一增速较2020-2024年5.6%的复合增长率下滑0.2个百分点。行业增速放缓意味着市场增量空间收窄，未来需在存量竞争中争夺更多份额，增长难度显著提升。

其次是行业集中度低引发的激烈竞争。2024年，爷爷的农场以15亿元GMV位列中国婴童零辅食市场第二，但3.3%的市场占有率凸显行业高度分散的格局。同期，行业前五大企业合计市场份额仅14.2%，大量中小品牌凭借灵活的定价策略和细分场景布局，持续冲击市场格局。

更具挑战的是，公司寄予厚望的“第二曲线”家庭食品赛道竞争更为激烈，目前推出的橄榄油、A2 牛奶水牛奶等产品，不仅要面对传统食品巨头的渠道与品牌优势挤压，还需应对新兴健康食品品牌的创新冲击，品牌从婴童领域向家庭场景的认知迁移，以及面向全家庭用户的市场教育工作，均需投入大量资源，面临双重考验。

最重要的长期挑战来自核心消费群体的持续收缩。近年来中国出生率的下降趋势，直接影响婴童零辅食市场的需求基础。招股书数据显示，2020-2024年国内0-6岁婴童数量从1.104亿降至0.807亿，预计2029年将进一步缩水至0.609亿。

核心消费群体规模的持续萎缩，不仅直接限制行业整体增长潜力，也对爷爷的农场的核心业务构成刚性压力。尽管公司通过拓展家庭食品赛道寻求突破，但短期内婴童零辅食仍为核心收入来源，消费群体的减少将持续对业绩增长形成制约，考验企业的战略转型速度与市场拓展能力。

依赖OEM模式存安全隐患

作为婴童食品企业，食品安全是公司发展的生命线。任何微小的质量瑕疵都可能演变为毁灭性的品牌危机。

在产品生产端，爷爷的农场高度依赖OEM制造模式。报告期内合作62家OEM厂商，其中13家为海外企业。

OEM代工具有轻资产、高效率的特点，但也是一把双刃剑。招股书坦言，其产品质量高度依赖第三方制造商。一旦代工厂出现品控问题，品牌声誉将首当其冲。根据公开资料，爷爷的农场旗下产品就曾多次出现抽检不合格的情况。

据环球网报道，2019年7月，广东省市场监督管理局网站显示，因进口的“爷爷的农场”牌婴幼儿米粉和果汁泥抽检结果不合格，广州市天河区市场监督管理局对广东省艾斯普瑞（广州）食品有限公司（中国经销商）进行立案调查。

据中国网报道，2020年7月，广东省市场监督管理局发布了关于不合格食品核查处置情况的通告，其中，艾斯普瑞（广州）食品有限公司经销的婴幼儿多种谷物米粉和婴幼儿多种谷物混合水果米粉不合格，被罚没29万元。

2025年10月，据《北京商报》报道，爷爷的农场旗下产品——有机松茸酱油（减盐型）每10毫升钠含量达409毫克，被发现高于未标注儿童专用的千禾产品。

对此，爷爷的农场发布声明表示，公司有机酱油钠含量符合国家相关标准，相关媒体刻意拿“特例”成人酱油和儿童酱油做比较，误导公众。

目前，爷爷的农场自有工厂（广州增城基地）在2025年投产，代工导致的食品安全风险有望得到缓解，但自主生产能否在成本与品质上超越成熟的代工厂，仍是未知数。

过去几年，爷爷的农场展现出强劲的增长潜力。此次港股IPO若能成功募资，将进一步强化其研发与生产能力，巩固市场领先地位。

但需注意的是，行业集中度低、出生率下滑、食品安全合规压力等问题仍将长期存在，叠加公司对OEM制造的依赖及海外市场拓展的不确定性，其未来业绩增长仍面临挑战。