文|文心

进入11月，险企开始为2027年“开门红”布局。平安预计分红险仍是下一年的主要竞争产品，太保将分红年金和分红型增额终身寿险作为重点。

三季报显示，国寿、太保和平安的公允价值变动损益均由正转负。投资端承受估值波动，销售端继续推广分红险，如何提供有吸引力且可持续的客户回报，成为经营中的现实问题。

采用较低预定利率的分红险，有助于降低新增业务的固定保证成本，但浮动红利会影响客户对产品的评价。新业务增长与投资管理因此需要相互配合，三家公司的业务结构和投资安排，正在呈现不同的特点。

一 估值波动拖累利润，投资回报还需看来源

中国人寿前三季度利息收入1008.95亿元，投资收益1417.12亿元；公允价值变动损益为负511.37亿元，上年同期为正1364.05亿元，单是这一科目同比就减少1875.42亿元。

太保前三季度投资收益487.45亿元，同比增长24.3%，公允价值变动损益却从上年同期的正418.93亿元转为负245.15亿元。投资收益增加与估值损失扩大同时发生，反映出两类收入的波动并不一致。

平安前三季度公允价值变动损益为负643.12亿元，上年同期为正480.27亿元。其官方业绩材料同时披露，高分红OCI股票前三季度贡献税前浮盈超过580亿元，计入其他综合收益，增厚净资产。不同资产的会计分类，会改变市场波动进入利润表的方式。

国寿总投资收益率3.23%，部分利息、租金等项目作年化处理；太保总投资收益率2.5%，平安综合投资收益率2.3%，均为非年化指标。平安的综合收益率还包含其他综合收益中的有关变动，三家公司披露的指标范围和年化处理存在差别。

对长期保单而言，票息和股息能够提供经常性现金收入，但债券到期后的再投资利率、企业未来分红水平，同样会变化。持有更长久期的债券有助于匹配长期负债，也会承受相应的估值波动。投资安排需要同时考虑持续收入、市场风险和保单给付时间。

保单红利则要落到分红业务自身的经营。以平安公开说明为例，可分配盈余包含利差、死差等来源，并考虑保单贡献和分红连续性。集团投资数据提供了观察经营的背景，具体账户的盈余与分配政策，才与客户红利直接相连。

二 新业务价值出现分化，太保银保增长主要靠续期

前三季度，国寿新业务价值同比增长13.1%，太保寿险下降6.5%，平安寿险及健康险业务下降13.3%。新业务价值衡量的是新卖保单预计创造的利润现值，反映产品、渠道和费用等多方面因素。

国寿首年期交保费1167.51亿元，同比增长6.2%，并披露新业务与存量业务的负债保证成本均下降。期交业务增长和保证成本降低，为长期经营提供了支持，后续仍需以资产配置覆盖合同责任。

太保的渠道差异更具体。代理人渠道新保规模保费增长14.9%，其中期缴新保却下降0.2%；银保渠道新保下降15.7%，续期增长49.6%，带动银保总规模保费增长7.1%。续期保费增长抵消了新保保费下降，使银保总规模仍保持增长。

太保在季报中解释，代理人渠道价值保持稳健增长，银保渠道则受上年同期高基数、产品结构阶段性变化等因素影响承压。这些因素比总保费增速更能解释其新业务价值的变化。

平安用于计算新业务价值的首年保费下降9.1%，按首年保费计算的价值率为24.0%。公司同时披露，代理人渠道新业务长交期占比提高超过10个百分点。同期，保费规模、交费结构与价值率都在变化，共同影响着新业务价值。

采用较低预定利率的分红险，有助于降低新增业务的固定保证成本，险企仍须承担合同约定的保证责任。销售费用、产品结构及客户持续交费情况，也会影响新业务价值和长期盈利。

三 分红记录影响销售，保证利益与渠道仍有差异

在本轮开门红中，历史分红记录可以帮助客户判断险企过去的兑现情况。不过，红利实现率的分母是销售时的演示红利。演示假设不同，同样的实际分红可能对应不同的实现率，因而还需结合保单实际利益比较。

预定利率也不能直接当作客户收益率。即使采用相同的定价利率，不同产品的现金价值、交费期限和给付安排仍可能不同。平安御享金越（2026）的官方说明书就将保证利益与含分红利益分别列示，并提示提前退保可能发生损失。

该说明书还约定，有红利则于保单周年日分配，具体水平按分红业务实际经营状况确定。历史分红记录可以支持当前销售，2026年度的账户经营及后续分红，则会影响存量客户的体验和此后的产品评价。

渠道能力决定这些产品能触达多少客户。国寿截至9月末个险销售人力为61.6万人；太保核心人力月人均首年规模保费9.1万元，同比增长27.3%；平安寿险非代理人渠道的新业务价值贡献占比为36.9%，包括银保、社区金融服务及其他渠道。

各家的竞争条件由此形成差异：国寿拥有较大的销售队伍和期交业务规模，太保代理人渠道产能提升而银保新单承压，平安则在推进交费结构调整及多渠道经营。产品能否卖好，既受客户回报预期影响，也依赖渠道的经营和服务能力。

三季报中的估值损失，说明了依靠市场上涨持续抬高回报的局限。分红险通过浮动红利分配部分经营盈余，客户回报也随账户经营变化。固定保证成本降下来之后，能否持续提供有竞争力的红利，仍将影响险企的续期经营与下一轮销售。